23.06.2021 -
La inflación es un tema recurrente en los medios de comunicación. ¿Subirán los precios? ¿seguirán los tipos? El gestor explica cómo distinguir entre realidad y mitos, y cómo sacar partido a esta situación.
La inflación ha sido un tema recurrente tanto en los círculos especializados como en los medios de comunicación en los últimos meses. Pero ¿hasta qué punto se tienen en cuenta todos los factores en su justa medida? Hablamos del tema con Frank Lipowski, gestor del fondo de renta fija global Flossbach von Storch – Bond Opportunities.
Señor Lipowski, todo el mundo habla de la inflación estos días. ¿Hasta qué punto estamos ante un problema grave?
La expectación en los medios de comunicación es tremenda y se han publicado numerosos análisis con respecto a la inflación. Hay mucho ruido en los medios que, a menudo, transmiten un mensaje parcial. Por otro lado, muchos actores del mercado infravaloran los factores que ya han sido descontados en relación con la inflación y los tipos de interés.
Los precios al consumo han aumentado recientemente de forma significativa, sobre todo en EE. UU., pero también en Europa.
Por supuesto que sí, pero ¿nos sorprende? Después de una caída económica temporal tan masiva, hay enormes efectos de base y de recuperación. El efecto de normalización podría durar al menos hasta finales de verano o el otoño. No debemos olvidar tampoco que los posibles efectos en la economía del virus han sido combatidos con políticas monetarias y fiscales ultraexpansivas. Todo ello es real, pero se ve amplificado por el enorme eco mediático acerca de variaciones anecdóticas de precios en algunos mercados particulares, como las materias primas. Sin embargo, la crisis del coronavirus también tiene efectos que tienen un poder deflacionario a largo plazo.
¿A qué se refiere exactamente?
Se podría argumentar que la crisis de la COVID-19 no ha tenido precisamente un efecto disruptivo para la economía, sino que ha sido más bien un amplificador de tendencias ya existente. Muchas de estas tendencias tienen claramente efectos deflacionarios. Antes de la crisis de COVID-19, vivíamos en una realidad de crecimientos reales y de precios estructuralmente bajos. No en vano los bancos centrales han incumplido sus objetivos de inflación durante muchos años.
En 2019, apenas unos meses antes del estallido de la pandemia mundial, se produjo incluso un descenso de las expectativas de inflación y crecimiento a largo plazo...
...lo que provocó por aquel entonces una enorme caída de los tipos de interés en los mercados financieros. Antes de la COVID-19, las tendencias a largo plazo en los países industrializados eran: bajo crecimiento, baja inflación, globalización, envejecimiento de la población y digitalización.
¿Qué queda de todo esto, después de la pandemia?
No tenemos una bola de cristal, por supuesto. Suponemos que en materia de globalización asistiremos a algún tipo de reorganización del comercio y las cadenas de suministro, pero nada especialmente significativo. Resulta evidente que la digitalización, con todo su potencial deflacionario, ha recibido un impulso incluso mayor durante la COVID-19.
¿Y el gasto público? ¿Volverá a reducirse?
En los próximos años, sin duda, pero probablemente no hasta un nivel que sea saludable según las reglas del balance empresarial. Después de las ayudas al coronavirus que siguen en marcha, vienen más programas de gasto. Por ejemplo, para una «revolución verde». Es probable que buena parte de los futuros déficits presupuestarios de los gobiernos se deberán a políticas relacionadas con el cambio climático, especialmente en Europa. Esto podría reforzar la tendencia a la deflación a largo plazo.
¿En qué sentido?
En general, el gasto público es inflacionario, pero esos presupuestos y déficits futuros pueden hacer que, a largo plazo, los costes marginales del transporte y de la energía sean cero, lo cual es deflacionario. Un ejemplo de ello sería la energía solar, que no cuesta casi nada después de la inversión para su instalación. Por supuesto, todo esto no es más que una visión de futuro, y estos efectos apenas pueden calcularse seriamente en este momento. Sin embargo, a largo plazo, podrían tener su efecto.
¿Se superará próximamente la inflación?
Por supuesto, no descartamos que la inflación siga subiendo en el corto plazo y que incluso persista durante más tiempo, pues pensamos que los bancos centrales se posicionan conscientemente por detrás de la curva. Sin embargo, pensamos que, en el debate popular actual sobre la inflación, no se incorporan muchos factores que la contrarrestan. Es demasiado pronto para aventurar cómo saldremos de la situación actual de la COVID-19 en lo que respecta a la inflación. El discurso popular actual sobre inflación ignora algunos factores importantes; no es tan obvio como muchos podrían pensar.
¿Dónde seguirá teniendo la inflación un impacto especialmente fuerte en el futuro?
Es probable que un resultado potencialmente inflacionista de nuestras políticas monetarias y fiscales se refleje mucho más claramente en los precios de los activos financieros que en los precios al consumo. Los precios más altos de los activos significan, a su vez, múltiplos y valoraciones más elevados. Y con ello, menores rentabilidades y ganancias futuras para los inversores.
¿Cómo se muestra el tema de la inflación en los mercados de renta fija?
En EE. UU., los mercados de inflación ya han descontado un exceso duradero de inflación materializada en comparación con el objetivo a largo plazo de la Reserva Federal. Incluso los mercados de inflación del euro se encuentran bastante próximos a descontar una “misión cumplida” en la consecución del objetivo de inflación del BCE más a largo plazo.
¿Y los tipos de interés?
Han subido en los últimos meses. Sin embargo, el impulso se ha frenado claramente. En términos reales, es decir, después de la inflación, siguen siendo negativos. Esto no debería (o no debe) cambiar en vista de la creciente deuda de muchos países.
La Reserva Federal de Estados Unidos ya se ha adelantado...
... y ya ha especulado sobre una posible subida de los tipos de interés en los próximos dos años y medio y una posible reducción de las compras de bonos. Este ejemplo muestra sobre todo una cosa: la política monetaria tiene mucho que ver con la comunicación.
¿Cómo funciona en la práctica?
Las declaraciones suelen parecer volátiles en fases del mercado un poco más exigentes. A veces las declaraciones de los banqueros centrales están por encima de las expectativas del mercado, a veces por debajo. Los últimos comentarios de Jerome Powell estuvieron algo por encima de las expectativas, aunque apenas hubo movimientos significativos en los mercados de bonos. Por supuesto, estamos observando el tema muy de cerca, pero no vemos la necesidad de cambiar nuestro posicionamiento táctico en este momento. Somos muy flexibles y nuestra estrategia de inversión es a largo plazo.
Atrevámonos a mirar hacia adelante. ¿Continuará la dinámica de la evolución de los tipos de interés de los últimos meses?
Eso está por ver. Pero por el momento no vemos ningún dato realmente nuevo o una nueva dinámica actual a la que estos mercados tengan que adaptarse significativamente más. Eso puede cambiar, pero por el momento es evidente que el impulso no se está acelerando.
¿Qué significa el actual entorno de mercado para los inversores?
No se ve tan mal. Los recientes movimientos del mercado han provocado un aumento de las rentabilidades en todo el mundo. Las curvas de tipos de interés se han hecho más pronunciadas, especialmente en EE. UU., Canadá y Australia. Esto puede aumentar la rentabilidad potencial de una venta anticipada de un bono si se eligen selectivamente bonos con determinados rangos de vencimiento. En nuestro fondo Flossbach von Storch - Bond Opportunities, por ejemplo, actualmente preferimos los vencimientos más largos, con una duración de unos ocho años. Pero nunca invertimos de forma binaria, por lo que apostamos todo a un solo escenario.
¿Esto qué significa?
Hemos cubierto los vencimientos más largos con opciones de venta (long puts). Esto nos permite mantener bajo control la duración deliberadamente algo ofensiva ante posibles sorpresas en los mercados. Pero, por supuesto, todo esto es algo temporal. Hemos preferido una estrategia de inversión muy activa durante muchos años, y nuestra orientación puede volver a cambiar en función del entorno del mercado. Los días en los que comprar y mantener bonos era una forma de obtener una rentabilidad adecuada a la vez que se estabilizaba una cartera mediante la recepción de cupones anuales han quedado atrás en el mercado de bonos.
Sr. Lipowski, gracias por su tiempo.
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