20.04.2020 - Bert Flossbach

Inversiones robustas


La crisis del coronavirus nos devuelve a los fundamentos de la inversión patrimonial. ¿Cómo debe estar compuesta una cartera para poder superar crisis sin pérdidas importantes y poder explotar las oportunidades a largo plazo?

 

Cuando, hace veinte años, un cliente nos encomendó por primera vez la estructuración y administración de un gran patrimonio, sentimos una gran responsabilidad, que iba mucho más allá de lo que hasta entonces habíamos asociado con el concepto de gestión de activos. Nos quedó claro que no se trataba solamente de gestionar una cartera con el mero objetivo de batir un índice, sino que era una misión de carácter existencial, en el verdadero sentido de la palabra.

El estudio de las épocas determinantes de la historia económica y de las bolsas, también de las quiebras, cracs y fracasos asociados, nos había ayudado a enriquecer nuestra dilatada experiencia, que acababa de ampliarse con el estallido de la burbuja tecnológica. En este sentido, también era muy vigente el reconocimiento de que un primer análisis siempre debe tener en cuenta los riesgos.

Sin embargo, si solo se observan los riesgos, no es posible mantener el valor un patrimonio, por no hablar de aumentarlo; y mucho menos después de considerar los impuestos y la inflación. Si uno no se atreve a invertir debido al miedo, se encontrará en un callejón sin salida peligroso, al final del cual podrá exponerse a una pérdida aún mayor. Aprendimos esta lección en las épocas de alta inflación, cuando millones de personas vieron esfumarse el valor de sus ahorros. Por consiguiente, sopesar las oportunidades y los riesgos se convirtió en un mantra de nuestra filosofía de inversión, que sigue marcando nuestra manera de trabajar hoy en día.

Centrados en la calidad

Al igual que las personas, los patrimonios (por ejemplo, una cartera de valores) tienen un sistema inmunitario que define su capacidad de resistencia frente a los choques externos que surgen de la nada. ¿En qué se caracteriza un «buen sistema inmunitario»? La cartera debe estar hábilmente diversificada, y los títulos que la componen deben presentar una buena relación entre calidad y valor y ser suficientemente líquidos para proporcionar el margen de maniobra necesario. Por calidad entendemos el nivel y la seguridad de los flujos de pagos futuros y la sustancia (solvencia) del activo. El valor indica en qué medida eso aún no está incorporado en el precio.

Las últimas semanas han representado una prueba de calidad en condiciones extremas para muchos activos. Incluso algunos modelos de negocio supuestamente seguros se han visto en entredicho debido al confinamiento provocado por el coronavirus; numerosas distribuciones de dividendos, así como pagos de alquileres, se han cancelado. Un bache en la actividad de las empresas puede, de manera similar a un resfriado desagradable, ser transitorio; pero si se trata de una pérdida de valor duradera, provocada o acelerada por la crisis del covid-19, se asemejará más a una grave infección viral que tendrá unas consecuencias a largo plazo para la salud (o el valor de la inversión).

Por lo tanto, si se tienen en cartera acciones o bonos de empresas de sectores menos resistentes, como aerolíneas, bancos, compañías turísticas, construcción de maquinaria o industria siderúrgica, se deberán mantener en una proporción consecuentemente baja, debido a su menor capacidad de resistencia frente a choques externos. Lo mismo vale, por supuesto, para los activos inmobiliarios o propiedades arrendadas de esos inquilinos.

La solvencia es imprescindible

La calidad del balance es especialmente importante en una recesión profunda. Incluso las empresas cuyos modelos de negocio se mantendrán a largo plazo se exponen, en caso de una carga de deuda excesiva, al riesgo de desaparecer o de ser objeto de una recapitalización forzada, en perjuicio de los accionistas existentes. También los titulares de bonos o pagarés que confían exclusivamente en las calificaciones de las principales agencias crediticias podrían, debido a la crisis del coronavirus, vivir algunas experiencias comparables a las de la crisis financiera de 2008-09.

En los próximos meses, los inversores aún vivirán una montaña rusa de emociones, que suscitarán esperanzas de un final temprano de la crisis y alimentarán temores a un nuevo colapso. Es poco probable que la situación se resuelva en unos días o semanas y que podamos volver a la normalidad o «business as usual». Por eso, creemos que es sensato mantener aún durante un tiempo las coberturas parciales de la renta variable que implementamos en febrero para nuestros fondos. Aprovecharemos las nuevas caídas de precios para aumentar posiciones en acciones de empresas que, gracias a un buen sistema inmunitario, puedan recuperar la senda de crecimiento tras la crisis y, en última instancia, salir reforzadas de esta. Para ello hace falta flexibilidad: mantenemos una posición de tesorería suficientemente nutrida. El oro sigue siendo nuestro seguro contra los riesgos conocidos y desconocidos del sistema financiero, ahora intensificados por la crisis del coronavirus (entre otras cosas, en vista del creciente endeudamiento de los gobiernos y una política monetaria todavía más expansiva).

Invertir a largo plazo

Las acciones y bonos de empresas que, gracias a un modelo de negocio estable y un balance sólido, sean suficientemente fuertes para resistir unas perturbaciones incluso extremas de la vida económica sin unos daños permanentes podrían, ciertamente, sufrir pérdidas temporales; pero después de la crisis, volverán a sus niveles anteriores. Por supuesto, en situaciones excepcionales como un confinamiento, puede haber algunas malas sorpresas individuales, pero estas deberían de poder contrarrestarse con una diversificación hábil de los activos. En cambio, alguien que se lo juegue todo a una sola carta –como hacen, por ejemplo, muchos inversores inmobiliarios– no puede sostener que simplemente ha tenido mala suerte. Lo mismo vale para los productos de inversión opacos, cuyos riesgos se han disimulado ingeniosamente y no se manifiestan hasta que hay una crisis.

Cuando termine la pandemia del coronavirus, quedará en evidencia la poca capacidad de resistencia de muchos activos hasta ahora considerados seguros. En los tiempos de represión financiera que nos esperan, los bonos del Estado, las cuentas corrientes y las libretas de ahorros perderán poder adquisitivo de manera lenta, pero segura. Por consiguiente, sería un desastre si, a causa de la crisis actual, los inversores se deshacen definitivamente de activos reales como acciones y se exponen desprotegidos al virus de la inflación. Estamos convencidos de que una hábil diversificación combinada con unos activos de alta calidad es la estrategia con las mejores perspectivas de éxito a largo plazo.

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