22.02.2023 -
En los últimos meses, muchas bolsas europeas se han comportado mejor que las acciones estadounidenses. Explicamos por qué creemos que este fenómeno no tendrá mucho recorrido.
Desde hace algunos meses, el índice de referencia de la bolsa alemana, el DAX, le lleva la delantera al amplio índice bursátil estadounidense S&P 500. Más impresionante aún es el rendimiento del DAX en comparación con el índice estadounidense NASDAQ 100, compuesto por empresas tecnológicas. Varios índices de renta variable europeos presentan actualmente un panorama similar. ¿Es posible que el largo historial de superioridad de la bolsa norteamericana sea agua pasada? ¿Están cambiando las tornas y resulta que el mercado bursátil estadounidense es, después de todo, demasiado caro?
Estas preguntas están de plena actualidad. Nuestra respuesta es que más vale llevar cuidado con esas suposiciones. Es cierto que la renta variable estadounidense, representada por el S&P 500, es de media más cara que la alemana, recogida en el DAX, pero eso tiene su explicación.
Ante todo, existe una diferencia estructural en cuanto al crecimiento medio de los beneficios. En el caso de las empresas del S&P 500, cuya evolución refleja este índice, ese crecimiento ha sido durante años de casi el 7 % anual de media. O lo que es lo mismo: los beneficios de las empresas del S&P 500 se han duplicado por término medio casi cada década desde el final de la Segunda Guerra Mundial.
En cambio, en el caso del DAX, la actividad de muchísimas empresas es mucho más dependiente de la situación económica que en el caso de las empresas del S&P 500. La evolución de los beneficios de las empresas cíclicas del DAX experimenta fuertes fluctuaciones, por lo que la curva de este índice tampoco se mueve hacia arriba de manera constante.
En nuestra opinión, hoy por hoy es más interesante rascar bajo la superficie del mercado estadounidense. Suele decirse que la evolución del S&P 500 la determinan únicamente unos pocos pesos pesados; por eso, tiene más sentido hacer la comparación con el índice S&P 500 Equal Weight, en el que cada una de esas 500 empresas representa una quingentésima parte de la valoración del índice, con independencia de su tamaño o capitalización bursátil.
Si ahora superponemos los gráficos de ambos índices, veremos que el comportamiento del mercado de renta variable estadounidense tiene dos vertientes, una de ellas una estructural. Por un lado, en las últimas décadas hemos sido testigos de una subida continua de las acciones norteamericanas y sus beneficios. Esta tendencia alcista es igual de fuerte y estable en el S&P 500 Equal Weight Index, así que podemos decir que el selectivo de referencia no se sustenta tan solo, ni mucho menos, en las cinco empresas más grandes, sino en el conjunto del mercado. Y esa es precisamente la razón por la que la renta variable estadounidense está tan presente en las carteras que gestionamos: porque la estabilidad y la solidez de los beneficios empresariales es uno de los criterios de inversión más importantes para nosotros.
Dentro de esta tendencia estructural surge una segunda tendencia que empezó más o menos en 2019. Debido al excelente comportamiento de los pesos pesados del S&P 500, el índice empezó a desmarcarse de su homólogo equiponderado. La pandemia acentuó aún más esa evolución, que saltó por los aires a finales de 2021. Desde entonces, el S&P 500 Equal Weight ha cerrado la brecha que se había creado.
Una de las causas fue la corrección de los valores tecnológicos, los mismos que habían contribuido a que el índice ponderado por capitalización, es decir, el S&P 500 normal, registrara un rendimiento superior al de su homólogo entre 2019 y finales de 2021. Desde noviembre de ese año han sufrido correcciones tanto los pesos pesados como muy especialmente los valores «de segunda fila».
Al mismo tiempo, se recuperaron sobre todo los valores cíclicos que parecían tener un precio favorable. Dado que estos valores suelen tener una relación precio-beneficio (este último se calcula normalmente a doce meses) de un solo dígito y presentan por lo general una baja relación entre el precio y el valor contable o una alta rentabilidad por dividendos, se les suele denominar «acciones de valor» o «acciones value». Un buen ejemplo son las empresas del sector energético. En comparación con los «ganadores de la digitalización», los índices europeos contienen muchas más empresas cuya actividad depende en gran medida de la situación económica, de ahí que en los últimos tiempos hayan obtenido mejores resultados debido a esa rotación.
En otras palabras, el «rendimiento superior» de Europa observado recientemente no es en realidad una ruptura estructural y no deberíamos considerarlo precipitadamente como el comienzo de una remontada de la renta variable europea. Al contrario: si se cumplen los temores a que el endurecimiento de la política monetaria provoque una recesión, los valores cíclicos serán de los más afectados.
Además, desde hace meses, las empresas europeas ya no tienen el viento tan a favor como cuando el euro estaba débil, lo que para las empresas estadounidenses fue un enorme obstáculo en 2022. Así pues, es probable que el equilibrio de poder vuelva a la normalidad tarde o temprano.
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