20.11.2019 -
El rally bursátil en Estados Unidos no parece tener fin: ya hace más de diez años que dura. Hay quien critica que se manipulan los precios y los beneficios. Pero, ¿es cierto?
El prolongado auge bursátil de EE. UU. suscita desconfianza: ¿cómo puede ser que las cotizaciones suban desde hace ya más de diez años? ¿O es que detrás hay manipulaciones de los precios y de los beneficios? Un análisis detallado de esta acusación muestra que no está fundada.
Las empresas devuelven dinero a sus accionistas especialmente en forma de recompras de acciones si consideran que su título está infravalorado. Por lo tanto, no solo desean un alza de la cotización, sino que, en su opinión, esta estaría justificada. Pero en general, solo será sostenible si los inversores también son de la misma opinión; en caso contrario, es de suponer que aprovecharán el mayor nivel de valoración alcanzado gracias a las compras de la empresa para vender acciones.
Alguien que sostenga que el nivel del índice está cada vez más distorsionado y es excesivamente alto debido a la suma de las recompras efectuadas a lo largo de los años por miles de millones, presupone que esto no está ocurriendo. A nivel del índice, el efecto solo podrá ser relevante si cada vez hay más accionistas que no sacan partido de las valoraciones erróneas cada vez más altas, o que simplemente las aceptan. En tal caso, sin embargo, las significativas valoraciones erróneas solo podrían atribuirse a un sinfín de análisis incorrectos, un comportamiento poco disciplinado de los inversores o una combinación de ambos.
Incluso si esto no se descartara por completo, seguramente vale la pena echar un vistazo a la evolución de los beneficios empresariales; y no al «beneficio por acción», que sube cuando, con un mismo beneficio, hay menos acciones en circulación, sino al importe total de los beneficios netos de las sociedades del S&P 500. El año 2005 es un buen punto de partida, porque no está distorsionado ni por excesos de valoración o de beneficios (como en 1998-2000 o 2006-2008) ni por los desplomes ulteriores.
Desde 2005, los beneficios (al igual que el «beneficio por acción» y el propio índice) se han más o menos duplicado. Los beneficios de las empresas pasaron de 0,6 billones de dólares estadounidenses a finales de 2005 a casi 1,2 billones a finales de 2018. El «beneficio por acción» del S&P 500 ascendió de 76 dólares estadounidenses a casi 162, y el propio índice se duplicó, de unos 1.250 a 2.500 puntos.
Por otra parte, esto es de destacar, ya que el tipo de interés, mucho más relevante para la valoración que las recompras de acciones, ha disminuido considerablemente durante el mismo periodo. Esto ha hecho subir notablemente la valoración de casi todos los activos en los últimos años, no precisamente la de las acciones. La tasa de rentabilidad de las empresas estadounidenses era hace 14 años, al igual que hoy, de en torno al 6%.
Sin embargo, las preocupaciones sobre unas valoraciones excesivas de la renta variable también son difíciles de comprender por otros motivos. El hecho de que el beneficio por acción no haya registrado una distorsión más fuerte al alza pese a las recompras de acciones también se debe a que el número de acciones en circulación solo ha registrado una moderada variación en las últimas dos décadas. La abundancia de nuevas emisiones a finales de los 1990, las considerables ampliaciones de capital en los tiempos de la crisis financiera y la creciente importancia de los modelos de remuneración basados en acciones en los últimos años contrarrestan el efecto de las recompras.
De hecho, hoy en día, los beneficios en EE. UU. se distribuyen incluso entre más acciones que hace veinte años y entre solo un poco menos que hace diez. No obstante, también es cierto que la base se ha contraído en casi un 10% en los últimos seis años. Pero incluso así, que esto haga aumentar o disminuir el valor de una participación solo puede estimarse caso por caso. Considerarlo a nivel del índice no resulta de utilidad.
Al fin y al cabo, no deja de ser algo irónico que especialmente los inversores alemanes supongan o sugieran que detrás del avance de las bolsas estadounidenses está algún tipo de «ingeniería financiera». El índice de referencia alemán, el Dax, ha subido en lo que llevamos de milenio en unos 5.300 puntos. Este repunte puede atribuirse en un 100% a los dividendos y, por lo tanto, a la forma habitual de distribuir los beneficios en este país. El hecho de que el Dax se calcule con reinversión de dividendos no es correcto ni incorrecto, pero sí bastante inusual entre los principales índices de referencia internacionales. De hecho, podría calificarse esta particularidad alemana de «ingeniería financiera» o, por lo menos, «ingeniería del índice».
Sin embargo, no tendría sentido mantener que, sin las distribuciones de beneficios, el nivel del Dax sería ahora un 40% inferior sin saber cómo habrían utilizado las empresas las distribuciones ahorradas. ¿Tal vez habrían recomprado acciones?
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