De cuatro billones a cero

El BCE liquidará sus carteras de bonos de los programas «APP» y «PEPP». Esto podría afectar la estabilidad de los mercados financieros y aumentar la presión sobre las finanzas públicas europeas.

Con inyecciones masivas de dinero, el Banco Central Europeo (BCE) sostuvo el sistema financiero durante la crisis del euro y, más tarde, en la pandemia. Esta estrategia transformó radicalmente el papel y el arsenal de la institución. Si en el pasado la liquidez se proporcionaba sobre todo mediante préstamos a corto plazo, en las últimas crisis el BCE recurrió a medidas extraordinarias: compras masivas de deuda (principalmente soberana) y operaciones de refinanciación a largo plazo. 

El resultado fue un crecimiento sin precedentes del balance del Eurosistema, que en junio de 2022 llegó a rozar los 8,9 billones de euros. Desde entonces, la institución ha iniciado un proceso de reducción gradual y controlada, con avances visibles: actualmente, el balance ha descendido a poco más de 6,1 billones de euros, y aún no se vislumbra el final del ajuste. 

Si analizamos la composición del balance, queda claro que el mayor «exceso» está en los bonos adquiridos con fines de política monetaria, que representan casi dos tercios del total. Los programas «APP» y «PEPP» acumulan cerca de 4 billones de euros en activos. 

La semana pasada, la miembro del Consejo Isabel Schnabel anunció que estas carteras se reducirán hasta desaparecer por completo. Pero la gran pregunta es: ¿cómo lograrlo sin desestabilizar los mercados financieros? 

Un proceso largo y predecible 

El BCE asegura que el desmantelamiento será gradual y sin sobresaltos. Su plan no pasa por vender activamente los bonos, sino dejar que venzan y no reinvertir el importe. De este modo, la cartera disminuirá aproximadamente 520.000 millones de euros en un año, es decir, unos 43.000 millones mensuales. La reducción equivale a algo más de un 1 % al mes. 

Si durante este proceso emergieran tensiones, como subidas inesperadas de los rendimientos, el BCE tiene margen de maniobra para intervenir y suavizar los movimientos. 

No es un «drenaje» de liquidez 

Contrario a lo que podría pensarse, el BCE no pretende retirar la liquidez sobrante de golpe. Una retirada brusca podría desatar fuertes disrupciones. La influencia del BCE sigue siendo determinante: por ejemplo, aún posee en torno al 20 % de la deuda pública italiana. 

En realidad, lo que busca es modificar la forma en que se ofrece la liquidez. A partir de ahora, complementará sus operaciones a corto plazo con nuevos instrumentos estructurales y una cartera permanente de bonos. A diferencia de los programas anteriores, estos mecanismos no serán temporales, sino permanentes, y servirán como fuente estable de liquidez para el sistema financiero. 

Un equilibrio dinámico 

Una incógnita clave es cuánto se reducirá la liquidez excedente y, por tanto, el tamaño del balance del BCE. La institución no ofrece una cifra precisa, pero asegura que los bancos seguirán contando con suficiente respaldo. 

El BCE vigilará la demanda de sus operaciones a corto plazo para ajustar el suministro: si la demanda aumenta, reforzará la liquidez con los nuevos instrumentos estructurales. 

¿Quién comprará la deuda pública? 

El repliegue del BCE como mayor comprador de deuda plantea dudas sobre el futuro de las finanzas soberanas. ¿Quién asumirá ese rol? 

Todo apunta a un traspaso ordenado. Por un lado, el BCE podría intervenir mediante su nueva cartera estructural, cuyo tamaño se adaptará a las condiciones del mercado. 

Por otro lado, los bancos podrían retomar protagonismo como compradores. La razón es clara: para acceder a los nuevos préstamos del BCE, deberán presentar garantías, y los bonos soberanos suelen ser la opción preferida por su bajo descuento en valor de garantía. 

Esto podría llevar a un aumento progresivo de la exposición bancaria a la deuda pública. Un dato ilustrativo: en 2013, los bancos italianos llegaron a poseer más del 30 % de la deuda pública del país; recientemente, esta cifra estaba cerca del 20 %. No sería sorprendente que esta tendencia se invirtiera en los próximos años. 

Viejas recetas con otro envoltorio 

El anuncio de reducir a cero los casi 4 billones de euros de «APP» y «PEPP» suena, a primera vista, como un cambio radical. Sin embargo, en la práctica, no se espera un impacto tan dramático. 

Los nuevos instrumentos permanentes están diseñados para evitar disrupciones y garantizar la estabilidad del sistema. Además, el BCE mantiene en reserva herramientas extraordinarias, como el «Quantitative Easing» o el «Transmission Protection Instrument» creado en 2022, que le permitiría comprar deuda de países específicos de forma ilimitada si fuera necesario. 

La experiencia demuestra que los planes de reducción de balance funcionan mientras el entorno lo permite. En la crisis del euro o durante la pandemia, el BCE no dudó en revertir rápidamente estos procesos. De hecho, tras el inicio de la pandemia, el balance del Eurosistema creció en más de 4 billones de euros en apenas dos años, casi duplicándose. 

En definitiva, el BCE sigue fiel a su papel como garante de última instancia y mantiene la flexibilidad para adaptarse a nuevas crisis. El drástico «adelgazamiento» anunciado no debe interpretarse como un giro radical, sino más bien como un cambio de formato: en el fondo, se trata de viejas recetas con otro envoltorio.